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1. Background
Pursuant to Art. 90 MiFID II it is stipulated that the Commission will submit a report with respect to review of individual areas of the MiFID II by March 2020. As a consequence, the Commission has started a consultation process on the MiFID II/MiFIR review in February 2020.
Prior to this, the MiFID II regulatory framework has been seriously criticized. Its implementation and the ongoing compliance with it is associated with a high level of bureaucratic burden for market participants and the added value of individual investor protection provisions is being doubted by market participants. Therefore, already in 2019 the German Federal Ministry of Finance has performed a public consultation at the national level and published a position paper with proposals for improvement of the MiFID II/MiFIR framework.
The proposed MiFID II Quick Fix is addressing certain points that have been criticized. MiFID II Quick Fix does not only cover amendments to MiFID II but also amendments to its Delegated Directive (EU) 2017/593 (Research for SMEs).
It should be noted that the MiFID II Quick Fix does not make the “complete” revision of MiFID II redundant that is still outstanding. The Commission's aim is to use the Quick fix to remediate a number of points in the short term and to ensure that financial institutions and intermediaries can fulfil their central role in financing the real economy by facilitating the recapitalization of companies.
2. Scope of the draft and its impacts
In the following, an overview is provided of the most important changes to MiFID II by the draft ("MiFID II-draft") based on the proposal of the Commission for a Directive amending the Directive 2014/65/EU.
2.1 Alleviations of information requirements
An essential aspect of the Quick-Fix is the simplification of the information requirements. These are particularly relevant for services rendered to professional clients and eligible counterparties, but also affect services to retail clients.
(a) Phase-out of the paper-based default method for communication
In Art. 24 (5a) MiFID II-draft, the proposal takes into account the changed reality and the needs of clients as advanced digitization is recognized as such by changing the standard method for communication from a paper-based form to digital, electronic means. Nevertheless, retail clients will still have a right to choose to continue receiving information on paper. Investment firms will therefore be required to inform clients about this change and about their right to choose the paper-based format.
(b) Exemptions from disclosure obligation regarding costs and charges
An additional simplification regarding the provision of information is foreseen through an exemption stipulated by the newly added Art. 29a and Art. 30 (1) MiFID II-draft, pursuant to which investment firms will not be required to provide professional clients and eligible counterparties with information on costs and charges in case that investment services other than investment advice or portfolio management are provided. Insofar, the Commission is taking into account the demands of the financial services industry which have been calling for such exemption ever since MiFID II entered into force.
(c) Allow for a delayed transmission of cost information when using distant communication channels
Similar to the rules for the provision of the PRIIPs-KID according to Art. 13 of the PRIIP Regulation, the draft envisages greater flexibility with regard to the ex-ante cost disclosure. In the case of orders placed via means of distance communication, clients of all categories should be enabled to provide their consent to a delayed transmission of cost information. Thereby, the unnecessary delays in order placing process will be avoided. Nevertheless, the final decision as to whether to accept the delayed transmission of cost information will remain with the client.
(d) Alleviation of ex-post reporting requirements
Existing information obligations pursuant to Art. 25 (6) MiFID II will also be reduced. Investment firms are therefore no longer required to provide periodic post-transaction service reports to professional clients and eligible counterparties. This will cover in particular the portfolio depreciation reports that need to be prepared whenever the overall value of the managed portfolio depreciates by 10%. Professional clients will still have the opt-in possibility.
(e) Temporary suspension of the Best execution reports
A further component of the Quick-Fix for bureaucratic relief is the suspension of the best execution reporting requirement stipulated by Art. 27 (3) MiFID II. This requirement will be suspended until 2021. The Commission itself has recognized that these reports are not suitable to provide a meaningful comparison between firms and execution venues. In the course of the comprehensive review of the MiFID II, which is planned for 2021, it will need to be decided whether this temporary solution will lead to a permanent suspension of the obligation to prepare best execution reports, or whether these reports will be re-introduced in a revised version.
(f) Opt-out for professional clients from cost-benefit-analysis in the case of switching of financial instruments
When providing investment advice or portfolio management, investment firms are required to perform a cost-benefit analysis in the case of switching of financial instruments. The Quick-Fix now incorporates the requirements previously laid down in Art. 54 (11) of the delegated Regulation (EU) 2017/565 into Art. 25 (2) MiFID II-draft. However, professional clients will be exempted from these requirements unless they expressly request such analyses.
(g) Exemptions from Product Governance rules
In order to facilitate the issuing of capital, and to provide better access to fixed-rate corporate bonds for retail clients, the Quick-Fix exempts corporate bonds with a so-called "make-whole" clause from the Product Governance rules in accordance with Art. 16 (3), 24 (2) MiFID II-draft. Make-whole clauses oblige the issuer in the case of an early redemption to reimburse the investor the net present value including the net present value of the coupon normally still received. This stands in line with the efforts for the exclusion of such bonds from the scope of application of the PRIIPs Regulation (see Joint ESA Supervisory Statement from October 2019).
Generally, the restriction of the exemption from product governance rules to bonds with a make-whole clause is not considered as sufficient. It is, therefore, to be welcomed that the Parliaments Committee has now proposed a broader exemption (see the Report).
2.2 Measures with impacts on commodities markets
In the area of commodities markets, the Commission proposes to amend a number of provisions to ensure that further growth in the commodity derivatives market denominated in Euro is not hampered. This is particularly relevant for energy derivatives.
In a nutshell, the main proposed changes are the following:
(a) Limitation of position limits
This applies first of all with regard to position limits for commodity derivatives (see Art. 57 MiFID II). As the Commission states, these have had a negative impact on liquidity in the new commodity markets and shall therefore be limited to agricultural commodity derivatives and those commodity derivatives that are designated as significant or critical. ESMA shall develop draft regulatory standards to define which derivatives are to be considered significant or critical.
(b) Exemptions from position limits for hedging transactions and mandatory liquidity provisions
The proposal also extends the scope of the exemption from position limits for certain hedging transactions within a non-financial group that is being executed by a financial counterparty. In addition, transactions that serve to provide liquidity on a trading venue are exempted as well.
(c) Exemption for securitised derivatives
Art. 57 (1) MiFID II is also amended to explicitly exclude the securitized commodity derivatives from position limits. By this amendment, the circumvention used in practice to limit the number of outstanding securities (see Art. 15 (1) (c) Delegated Regulation 2017/591) can be avoided.
(d) Simplification of the ancillary activity test
Market participants that rely on the exemption for commodity traders under Art. 2 (1) (j) MiFID II, should only be required to perform a simplified ancillary activity test. In particular, all quantitative criteria should be deleted and replaced by a purely qualitative assessment.
3. Conclusion
The proposal of the Commission is to be welcomed. Long overdue simplifications are made and it is positive also that the Commission newly calibrates the requirements for commodities markets. This said, this is a "Quick fix" only and it is to be hoped that the Commission will come up with the proposals for the comprehensive MiFID II review soon.
1. Hintergrund
Nach Art. 90 MiFID II ist vorgesehen, dass die Kommission bis März 2020 einen Bericht zur Überprüfung einzelner Regelungsbereiche der MiFID II vorlegt. Die Kommission hat dem Rechnung getragen, indem sie im Februar 2020 ein Konsultationsverfahren zum MiFID II/MiFIR Review gestartet hat.
Zuvor hatte es deutliche Kritik an dem MiFID II-Regelwerk gegeben. Dessen Umsetzung und fortlaufende Einhaltung ist für die Marktteilnehmer mit einem hohen bürokratischen Aufwand verbunden und der Mehrwert einzelner Bestimmungen für den Anlegerschutz wird teilweise bezweifelt. Bereits im Jahr 2019 hatte daher das deutsche Bundesfinanzministerium eine nationale Konsultation durchgeführt und Verbesserungsvorschläge in einem Positionspapier für eine Anpassung von MiFID II /MiFIR veröffentlicht.
Mit dem nun vorgelegten MiFID Quick Fix werden einige Kritikpunkte aufgegriffen. Der MiFID Quick Fix umfasst nicht nur Änderungen der MiFID II, sondern auch der Delegierten Richtlinie (EU) 2017/593 (Research zu SMEs).
Zu beachten ist, dass der MiFID Quick Fix die noch ausstehende „vollständige“ Überarbeitung der MiFID II nicht ersetzt. Ziel der Kommission ist es, mit dem Quick Fix kurzfristig einige Punkte zu beheben und sicherzustellen, dass Finanzinstitute und -vermittler ihrer zentralen Rolle zur Finanzierung der Realwirtschaft gerecht werden können und damit auch die Rekapitalisierung von Unternehmen gestärkt wird.
2. Regelungsumfang und Auswirkungen des Entwurfs
Nachfolgend findet sich ein Überblick über die wichtigsten Änderungen der MiFID II ("MiFID II-E") aufgrund des Vorschlags der Kommission für eine Richtlinie zur Änderung der Richtlinie 2014/65/EU.
2.1 Erleichterungen der Informationspflichten
Ein wesentlicher Aspekt des Quick-Fix sind Erleichterungen bei den Informationspflichten. Diese sind vor allem für Dienstleistungen gegenüber professionellen Kunden und geeigneten Gegenparteien relevant, betreffen aber auch Dienstleistungen gegenüber Kleinanleger.
(a) Streichung der Papierform als Standardkommunikationsart
Der nun vorgelegte Entwurf trägt in Art. 24 Abs. 5a MiFID II-E der geänderten Lebenswirklichkeit und den Bedürfnissen der Kunden insofern Rechnung, als die fortgeschrittene Digitalisierung als solche anerkannt wird und die Standardkommunikationsmethode von schriftlicher Papierform auf digitale, elektronische Kommunikation umgestellt wird. Gleichwohl erhalten Kleinanleger die Wahlmöglichkeit, die Informationen weiterhin in Papierform zu erhalten. Wertpapierfirmen haben die Pflicht die Kunden über eine solche Umstellung zu informieren und sie auch über ihr Wahlrecht in Kenntnis zu setzen.
(b) Ausnahmen von der Offenlegungspflicht bezüglich Kosten und Nebenkosten
Für eine weitere Vereinfachung in Hinblick auf die Informationsbereitstellung sorgt zudem die Etablierung einer Ausnahme in dem neu geschaffenen Art. 29a sowie Art. 30 Abs. 1 MiFID II-E, nach der Wertpapierfirmen geeigneten Gegenparteien und professionellen Kunden keine Informationen mehr bezüglich Kosten und Nebenkosten zur Verfügung stellen müssen, soweit diese andere Dienstleistungen als Anlageberatung oder Portfolioverwaltung erbringen. Insoweit trägt die Kommission den Forderungen der Finanzindustrie Rechnung, die seit Inkrafttreten von MiFID II eine solche Erleichterung gefordert hatte.
(c) Möglichkeit einer verzögerten Übermittlung von Kosteninformationen bei Verwendung von Fernkommunikationsmitteln
In Anlehnung an die Vorschriften zur Bereitstellung des PRIIPs-KID nach Art. 13 der PRIIP Verordnung, sieht der Entwurf eine Flexibilisierung hinsichtlich der ex-ante Offenlegung von Kosten vor. Im Falle der Auftragserteilung über Fernkommunikationsmittel sollte es Kunden aller Kategorien erlaubt sein, einer verzögerten Übermittlung der Informationsmaterialien über Kosten zuzustimmen. Dadurch wird eine nicht notwendige Verzögerung bei der Auftragserteilung vermieden. Die endgültige Entscheidung auf die ex-ante Informationsbereitstellung über Kosten zu verzichten, liegt jedoch beim Kunden.
(d) Erleichterung bei den ex-post Berichtspflichten
Bestehende Informationspflichten nach Art. 25 Abs. 6 MiFID II werden ebenfalls eingeschränkt. Wertpapierfirmen müssen an professionelle Kunden sowie geeignete Gegenparteien keine periodischen Serviceberichte mehr im Nachgang einer Transaktion bereitstellen. Von dieser Erleichterung umfasst sind insbesondere auch die Verlustschwellenberichte, die ab einem Verlust in Höhe von 10 % des Portfoliowerts zu erstellen sind. Professionelle Kunden haben jedoch die Möglichkeit des "Opt-in".
(e) Vorübergehende Aussetzung der Best execution-Berichte
Ein weiterer Baustein des Quick-Fix zur bürokratischen Entlastung ist die Aussetzung der Berichtspflicht zur Durchführungsqualität von Transaktionen nach Art. 27 Abs. 3 MiFID II. Bis 2021 soll diese Pflicht ausgesetzt werden. Die Kommission räumt dabei selbst ein, dass die Berichte nicht geeignet sind, um einen aussagekräftigen Vergleich zwischen Firmen und Ausführungsplätzen anstellen zu können. Im Zuge des umfangreichen MiFID II Reviews, welcher für das Jahr 2021 geplant ist, wird zu entscheiden sein, ob diese zunächst vorübergehende Lösung zu einer dauerhaften Beseitigung der Pflicht zur Erstellung von Best-execution-Berichten führen wird oder ob die Berichte in überarbeiteter Fassung neu eingeführt werden.
(f) „Opt-out“ für professionelle Kunden bei Kosten-Nutzen-Analyse im Fall des Wechsels zwischen Finanzinstrumenten
Im Rahmen der Anlageberatung oder des Portfoliomanagements ist im Fall des Wechsels zwischen Finanzinstrumenten eine Kosten-Nutzen-Analyse zu dem Wechsel zwischen den Finanzinstrumenten durchzuführen. Die bisher in Art. 54 Abs. 11 der delegierten VO (EU) 2017/565 aufgestellten Anforderungen inkorporiert der Quick-Fix nun in Art. 25 Abs. 2 MiFID II-E. Zugleich werden professionelle Kunden jedoch davon ausgenommen, es sei denn, sie wünschen ausdrücklich solche Analysen.
(g) Ausnahmen von Product Governance-Regeln
Um die Kapitalaufnahme von Unternehmen zu erleichtern und Kleinanlegern mehr festverzinsliche Unternehmensanleihen zugänglich zu machen, nimmt der Quick-Fix Unternehmensanleihen mit einer sogenannten "make-whole" Klausel gem. Art. 16 Abs. 3, 24 Abs. 2 MiFID II-E von den Product Governance-Regeln aus. Make-whole Klauseln verpflichten den Emittenten, im Falle einer vorzeitigen Rückzahlung dem Anleger den Nettogegenwert der noch ausstehenden Zinszahlungen in Abhängigkeit eines aktuellen Referenzzinssatzes zu erstatten. Dies befindet sich im Einklang mit Bestrebungen, derartige Anleihen aus dem Anwendungsbereich der PRIIPs-Verordnung auszuschließen (siehe zuletzt das Joint ESA Supervisory Statement vom Oktober 2019).
Allgemein wird die Beschränkung der Ausnahme von den Product Governance-Regeln auf Anleihen mit make whole-Klausel als nicht ausreichend angesehen. Begrüßenswert ist es daher, dass der Berichterstatter im Parlament ein deutlich breitere Ausnahme vorgeschlagen hat (siehe den Bericht).
2.2 Maßnahmen mit Auswirkungen auf Warenmärkte
Im Bereich der Warenmärkte schlägt die Kommission, die Anpassung einer Reihe von Vorschriften vor. Es soll damit sichergestellt werden, dass das weitere Wachstum des Markts mit in Euro denominierten Warenderivaten nicht behindert wird. Dies ist vor allem für Energiederivate relevant.
Im Wesentlichen handelt es sich um folgende Änderungen:
(a) Beschränkung der Positionslimits
Dies gilt zunächst in Hinblick auf Positionslimits bei Warenderivaten (vgl. Art. 57 MiFID II). Wie die Kommission konstatiert, haben sich diese negativ auf die Liquidität an den Warenmärkten ausgewirkt und sollen daher auf landwirtschaftliche und solche Warenderivate beschränkt werden, die als signifikant oder kritisch eingestuft werden. Die ESMA soll dazu technische Regulierungsstandards ausarbeiten, um festzulegen, welche Derivate als signifikant oder kritisch anzusehen sind.
(b) Ausnahmen von Positionslimits für Absicherungsgeschäfte und verpflichtende Liquiditätsvorgaben
Der Vorschlag sieht zudem eine Erweiterung der Ausnahme von Positionslimits für bestimmte Sicherungsgeschäfte innerhalb einer nichtfinanziellen Gruppe vor, die von einer „finanziellen Stelle“ erbracht werden. Zudem sind Geschäfte ausgenommen, die dazu dienen einen Handelsplatz mit Liquidität zu versorgen.
(c) Ausnahme für verbriefte Warenderivate
Art. 57 Abs. 1 MiFID II wird zudem dahingehend geändert, dass verbriefte Warenderivate explizit von Positionslimits ausgenommen werden. Mit der Änderung kann es erreicht werden, dass der bislang gebräuchliche Umweg über eine Begrenzung der Stückzahl (siehe Art. 15 Abs. 1 Buchstabe c) DelVO 2017/591) vermieden werden kann.
(d) Vereinfachung des Nebentätigkeitstests
Marktteilnehmer, die von der Ausnahme für Warenhändler nach Art. 2 Abs. 1 Buchstabe j) MiFID II Gebrauch machen, sollen künftig nur noch einen vereinfachten Nebentätigkeitstest durchführen. Insbesondere sollen alle quantitativen Kriterien gestrichen und durch eine rein qualitative Beurteilung ersetzt werden.
3. Fazit
Der nun vorgelegte Vorschlag der Kommission ist zu begrüßen. Es werden längst überfällige Vereinfachungen vorgenommen und es ist auch positiv, dass die Kommission Fehler bei der Regulierung der Warenmärkte korrigiert. Es handelt sich in der Tat aber nur um einen „Quick Fix“ und es bleibt zu hoffen, dass die Kommission die Vorschläge für den vollständigen MiFID II Review bald unterbreitet.
Authored by Jochen Seitz, Vicent Fidelle and Michael Thomas.
